首先說(shuō)下，估值的一個(gè)最基本前提——回報(bào)要求。

“企業(yè)估值”看似深?yuàn)W，但實(shí)際上，有時(shí)這些估值方法出奇的簡(jiǎn)單。

VC通常用反推的方式，以“投資回報(bào)倍數(shù)”估值。比如，VC對(duì)早期投資項(xiàng)目的回報(bào)要求是1 0倍，對(duì)擴(kuò)張期和后期投資項(xiàng)目的回報(bào)要求是3～5倍0 10倍是不是看起來(lái)有點(diǎn)暴利？下面的標(biāo)準(zhǔn)的風(fēng)險(xiǎn)投資組合可以作出解釋（以10個(gè)投資項(xiàng)目為例）：

·4個(gè)失敗。

·2個(gè)打平或略有盈虧。

·3個(gè)2～5倍回報(bào)。

·1個(gè)8～1 0倍回報(bào)。

盡管VC希望其所投資的企業(yè)都能成為下一個(gè)微軟、下一個(gè)阿里巴巴……但是，現(xiàn)實(shí)就是這么殘酷，VC只有百分之一甚至萬(wàn)分之一的機(jī)會(huì)，才能投資到這樣賺幾百上千倍的企業(yè)。現(xiàn)實(shí)中，VC通常要求在成功投資的企業(yè)賺10倍或者更多，來(lái)彌補(bǔ)其他失敗投資的損失。

假設(shè)：VC投資一個(gè)早期企業(yè)，4年后，該企業(yè)以1億美元上市或被并購(gòu)（這是圈前類似企業(yè)上市或并購(gòu)的平均估值），并且假設(shè)期間沒(méi)有后續(xù)融資。運(yùn)用“10倍回報(bào)”的原則逆推，VC對(duì)企業(yè)的投資后估值就是1000萬(wàn)美元。如企業(yè)融資額是200萬(wàn)美元，并預(yù)留了1 00萬(wàn)美元的期權(quán)（給職業(yè)經(jīng)理人團(tuán)隊(duì)），VC對(duì)企業(yè)的投資前估值即為700萬(wàn)美元。

VC對(duì)初創(chuàng)企業(yè)估值的經(jīng)驗(yàn)范圍，大約是100萬(wàn)美元～2000萬(wàn)美元，通常的估值區(qū)間則是300萬(wàn)美元～1000萬(wàn)美元。通常，初創(chuàng)企業(yè)第一輪融資金額是50萬(wàn)美元～1000萬(wàn)美元，出讓的股權(quán)比例約20%～40%。

企業(yè)最終的估值，融資千萬(wàn)的商業(yè)計(jì)劃書定制，問(wèn)Zboshi007，除受“預(yù)期回報(bào)倍數(shù)”影響外，也會(huì)受到VC間競(jìng)爭(zhēng)的影響。如果目標(biāo)企業(yè)被很多投資人追捧，那么，有些投資人可能會(huì)愿意降低自己的投資回報(bào)率期望，以高一點(diǎn)的價(jià)格拿下這個(gè)投資機(jī)會(huì)。

價(jià)值評(píng)估常用的方法

投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估使用的基本方法是現(xiàn)金折現(xiàn)法，包括凈現(xiàn)值法、現(xiàn)值指數(shù)法和內(nèi)含報(bào)酬率法三種。此外還包括一些輔助方法，包括成本法、比較法等。

（1） 凈現(xiàn)值法

凈現(xiàn)值是指特定項(xiàng)目未來(lái)現(xiàn)金流入現(xiàn)值與未來(lái)現(xiàn)金流出現(xiàn)值之間的差額，它是評(píng)估項(xiàng)目是否可行的重要指標(biāo)。計(jì)算凈現(xiàn)值的公示：

（2） 現(xiàn)值指數(shù)法

所謂現(xiàn)值指數(shù)，是未來(lái)現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率，其計(jì)算公式為：

現(xiàn)值指數(shù)表示1元初始投資取得的現(xiàn)值毛收益，是相對(duì)數(shù)，反映投資的效率；凈現(xiàn)值是絕對(duì)數(shù)，反映投資的效益。兩者各有自己的用途。現(xiàn)值指數(shù)消除了投資額的差異，但是沒(méi)有消除項(xiàng)目期限的差異。

（3） 內(nèi)含報(bào)酬率法

內(nèi)含報(bào)酬率法是指能夠使未來(lái)現(xiàn)金流入量現(xiàn)值等于未來(lái)現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的折現(xiàn)率，或者說(shuō)是投資項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為零的折現(xiàn)率。

凈現(xiàn)值法和現(xiàn)值指數(shù)法雖然考慮了時(shí)問(wèn)價(jià)值，可以}兌叫投資項(xiàng)目報(bào)酬率高于或低于或低于資本成本，但沒(méi)有揭示項(xiàng)日本身可以達(dá)到的報(bào)酬率是多少，內(nèi)含報(bào)酬率是根據(jù)項(xiàng)目的現(xiàn)金流量計(jì)算的，是項(xiàng)日本身的投資報(bào)酬率。

內(nèi)含報(bào)酬率的計(jì)算，通常需要“逐步測(cè)試法”。首先估計(jì)一個(gè)折現(xiàn)率，用它來(lái)計(jì)算項(xiàng)目的凈現(xiàn)值；如果凈現(xiàn)值為正數(shù)，說(shuō)明項(xiàng)目本身的報(bào)酬率超過(guò)折現(xiàn)率，應(yīng)提高折現(xiàn)率后進(jìn)一步測(cè)試；如果凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)，說(shuō)明項(xiàng)目本身的報(bào)酬率低于折現(xiàn)率，應(yīng)降低折現(xiàn)率后進(jìn)一步測(cè)試。經(jīng)過(guò)多次測(cè)試，尋找出使凈現(xiàn)值接近于零的折現(xiàn)率，即為項(xiàng)目本身的內(nèi)含報(bào)酬率。

內(nèi)含報(bào)酬率法與現(xiàn)值指數(shù)法有相似之處，都是根據(jù)相對(duì)比率來(lái)評(píng)價(jià)項(xiàng)目，而不像凈現(xiàn)值法那樣使用絕對(duì)數(shù)來(lái)評(píng)價(jià)項(xiàng)目。在評(píng)價(jià)項(xiàng)目時(shí)要注意到，比率高的項(xiàng)目絕對(duì)數(shù)不一定大，反之也一樣。這種不同和利潤(rùn)率與利潤(rùn)額之間的不同是類似的。

內(nèi)含報(bào)酬率法與現(xiàn)值指數(shù)法也有區(qū)別。在計(jì)算內(nèi)含報(bào)酬率時(shí)不必事先估計(jì)資本成本，只是最后才需要一個(gè)切合實(shí)際的資本成本來(lái)判斷項(xiàng)目是否可行：現(xiàn)值指效法需要一個(gè)合適的赍本成本，以便將現(xiàn)金流量折為現(xiàn)值，折現(xiàn)率的高低有時(shí)會(huì)影響方案的優(yōu)先次序。

(4)成本法

作為一種價(jià)值評(píng)估方法，成本法目前在國(guó)外已經(jīng)很少有人采用。但是對(duì)于正中國(guó)則不然，由于國(guó)有公司中非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)占的比重大，因此公司的整體價(jià)值的評(píng)估經(jīng)常采用成本法，即公司整體評(píng)估的重置成本法或單項(xiàng)資產(chǎn)評(píng)估加總法。

成本法主要是根據(jù)資產(chǎn)現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)值作為重置成本，再減去資產(chǎn)現(xiàn)在實(shí)際的綜合貶損得出的資產(chǎn)的價(jià)值。高新技術(shù)公司的有形資產(chǎn)較少，而無(wú)形資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重相當(dāng)大，因此不適用成本法進(jìn)行估值。

(5）比較法

比較法是運(yùn)用參照物進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的方法，該方法要求能找到類似資產(chǎn)的價(jià)格信息，進(jìn)而利用價(jià)值估值模型計(jì)算被估資產(chǎn)的價(jià)值。

企業(yè)對(duì)自己的估值必須是正確的

VC在確定投資價(jià)格的時(shí)候，會(huì)遇到一些困難：你不能完成某個(gè)指標(biāo)的一個(gè)倍數(shù)，因?yàn)閷?duì)于早期公司，沒(méi)有什么合適指標(biāo)。公開(kāi)上市對(duì)比公司通常也沒(méi)用，因?yàn)檫@些對(duì)比公司都是處于非常成熟的階段：現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法也不管用，因?yàn)楝F(xiàn)金流數(shù)據(jù)完全依賴于公司預(yù)測(cè)的收入和利潤(rùn)，你可以關(guān)注未上市可比公司的情況（類似公司被投資時(shí)的價(jià)格），但是，你不知道這些公司最后是會(huì)成功還是會(huì)失敗。因此，你只能看看公司的基本情況和管理團(tuán)隊(duì)。但是，如果你感覺(jué)公司很不錯(cuò)，但價(jià)格偏高，你將怎么做？接受高價(jià)，還是討價(jià)還價(jià)？

VC不愿意被人看作只會(huì)高價(jià)投資項(xiàng)目，因?yàn)槿绻臼×?，這個(gè)VC會(huì)被人當(dāng)做傻瓜的。那些以幾千萬(wàn)甚至上億美元估值，投資了尚陽(yáng)科技、ITAT、PPG和其他一大堆項(xiàng)目的VC，肯定因?yàn)檫@些瘋狂的行為而受到了出資人LP的責(zé)罵。但是問(wèn)題在于：如果你善于討價(jià)還價(jià)，并且以極低的價(jià)格投資，如果項(xiàng)目失敗，你還是會(huì)承受100%的投資損失。而另一方面，如果其中有一個(gè)低價(jià)投資的項(xiàng)目獲得巨大成功，那你就中大獎(jiǎng)了，但這種情況非常罕見(jiàn)。

有些投資人，奉行的是“接受任何價(jià)格”的理論。他認(rèn)為一個(gè)基金賺的90%的錢是來(lái)自于10%的項(xiàng)目。因此，即便這些項(xiàng)目比其他項(xiàng)目的價(jià)格高一倍，要是能成功的話也是值得的。我同意他的做法。我的意思是說(shuō)不要用高價(jià)去爭(zhēng)取普通甚至好的項(xiàng)目，但是，如果你相信某個(gè)項(xiàng)目能夠成功，那就賭一把。BabeRuth不僅僅是20世紀(jì)20年代的本壘打冠軍，他也是三振出局的記錄保持者。如果你真的看好某個(gè)項(xiàng)目，那就賭一把，但也要做好項(xiàng)目失敗后接受責(zé)罵的準(zhǔn)備。

VC對(duì)早期創(chuàng)業(yè)企業(yè)的估值

創(chuàng)業(yè)者在向VC融資的時(shí)候，有兩個(gè)問(wèn)題是他們問(wèn)得最多的。一是“我的公司值多少錢？”二是“VC是怎樣對(duì)我的公司進(jìn)行估值的，7”事實(shí)上，問(wèn)題的答案跟現(xiàn)金流貼現(xiàn)( DCF)模型或者其他在商學(xué)院里教的估值理論沒(méi)什么關(guān)系，VC的估值方法是基于VC通過(guò)對(duì)你的公司的投資，他們希望和需要從中給VC基金掙回多少回報(bào)。

在2008年國(guó)內(nèi)A股從6000多點(diǎn)暴跌之前，國(guó)內(nèi)公司首輪融資的P/E大致10倍左右，對(duì)于成長(zhǎng)性差一些的傳統(tǒng)企業(yè)，可能只有5倍左右。但現(xiàn)在世道有不一樣了，1 00多倍的市盈率的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，把很多創(chuàng)業(yè)者的胃口吊起來(lái)了，有些創(chuàng)業(yè)者聲稱30倍都不愿意拿VC的錢。

如果某公司上一年的利潤(rùn)是2000萬(wàn)元人民幣，采用1 5倍P/E，投資后估值就是3億元。如果VC投入3000萬(wàn)元人民幣，所占的股份就是10%。

但處于早期和成熟期的公司，其估值方法是有很大差別的，“P/E倍數(shù)法”只適用于成熟期或發(fā)展期的公司，而早期項(xiàng)目的估值一般不直接與股票市場(chǎng)掛鉤，所以不常使用“P/E倍數(shù)法”。因?yàn)樵缙诠究赡軟](méi)有利潤(rùn)，甚至沒(méi)有收入，若用P/E倍數(shù)等方法來(lái)估值，就會(huì)得出公司價(jià)值為零或負(fù)值的荒謬結(jié)論。即便要使用“P/E倍數(shù)法”上述公式中也會(huì)用“投資后下一年度利潤(rùn)”代替“上一個(gè)年度公司的利潤(rùn)”。